天津贵金属交易所（以下简称为“天交所”）与其核心利益共同体——特别会员与综合会员，在天交所设立的规则下，做起了一桩最稳赚不赔的生意。这家尚在试运行阶段的交易所，累计成交额已达2100亿元，利益核心们至少拿走了5.04亿佣金。

  第一年股东获得400%的回报

  在通胀的大背景下，贵金属价格疯涨，投资猛增。据报道，天交所2010年已经完成了1，428亿的交易量，其中，天通金598亿，天通银830亿，现货交易量是0.86吨。

  根据交易所最近发布的信息，截至2011年2月底，交易所累计成交金额逾2100亿元。与上海黄金交易所去年近2万亿元的交易量相比，天交所的交易量并不算太大，但交易增长之迅速依然令人咋舌——要知道，这家交易所尚在试运行阶段。

  按照万分之六的手续费来计算，2010年，天交所仅手续费收入就达8，400万——这对于一家注册资金只有2，000万的公司来说，仅仅是试运行的第一年，股东就实现了400%的惊人回报。

  至今身份模糊的交易所

  天交所的宣传资料显示，天津贵金属交易所，是目前国家唯一批准的做市商模式的白银等贵金属交易市场，并由交通银行、光大银行来进行资金三方托管的合法金融机构，和上海黄金交易所是同一个性质的。但实际上，这个介绍颇有模糊之处。

  工商材料显示，目前天津产权交易中心占天交所股份26%，另外74%的股份已分属三家民营机构。据报道，在注册之前的20天，天津产权交易中心向天津市金融办公室提交了关于“建立天津贵金属交易所的请示”。

  七天后，天津市金融办签发了同意设立的批复——这也是至今天交所唯一的一份公开批复。而目前国内的另两家黄金交易所——上海黄金交易所和上海期货交易所的黄金品种，都是在国务院的批复下设立的。

  全国唯一的“市商模式”

  做市商模式，是天津贵金属交易所在宣传中再三强调的特色，也是“全国唯一”的。什么是做市商模式呢？这是与目前国内流行的撮合式模式不同的另一种模式：撮合交易模式是指，交易所只是提供一个交易场所，如果有人想要卖出一些东西，必须要有人买才能成交；但做市商模式则不同，是由若干实力雄厚的大机构不断公开报出交易品种的买卖价格，并在该价位上接受公众投资者的买卖要求——这些维持双向买卖交易的人就是做市商。

  某种意义上，做市商就是“大庄家”。做市商模式，关键在于庄家一定要足够强壮，通常经过多年交易实践得到市场公认后才能成为做市商。据了解，目前世界上做市商模式的最典型代表是伦敦黄金市场，有五大著名的做市商。

  他们全是声名赫赫的大银行：洛希尔国际投资银行、瑞士信贷第一波士顿银行、加拿大枫叶银行、德意志银行、汇丰银行。但不幸的是，至今国内没有任何部门给黄金市场做市商立下任何规矩。

  潘多拉的盒子就此打开，在中国，现在所有开展黄金电子交易的黄金投资公司(包括地下炒金的公司)，都可以被称作做市商——甚至在很多公司中，所谓的做市商跟过去盛行于中国股市的庄家几乎没多少区别。

  据了解，目前天津贵金属交易所的会员构成中，没有一家是拥有正规牌照的金融机构。与国际上做市商模式不同的另一点是，在天交所，并非由做市商报价，而是由天交所自己来报。

  而这个买卖价格是天津贵金属交易所通过彭博社或者路透社的报价系统引入的境外贵金属市场的价格，上下加减形成一定幅度的价差后(具体幅度即黄金万分之八的买卖价差、白银每公斤10元人民币的买卖价差)形成的。

  在一位不愿具名的研究者看来，天交所没有竞价机制，而是直接引用境外市场价格，等于把自己当作境外市场的一个“营业部”，更深层的问题是，这可能导致丧失国内市场的黄金定价权。

  脆弱的特别会员

  据报道，这个交易体系是由特别会员承担最后风险的。而天交所的特别会员就是天津利安达贵金属经营有限公司（以下简称为“利安达”）。利安达公司是一家香港人在内地注册设立的公司，总部设在深圳，在天津贵金属交易所内的身份是特殊会员兼综合会员。他们有另外一个“马甲”，在香港做交易对冲。

  据悉，利安达和香港的利家安是同一个董事长，香港利家安是最早一批进入内地发展现货黄金的交易商。作为特别会员，他们称经常需要对冲综合会员的单，一接就是几千万。目前，天交所的架构为：特别会员、综合会员、代理、投资者。这是一种金字塔型的“传销”模式。

  交易所和特别会员、综合会员结成了利益共同体，他们收益主要来自佣金收入。为做市商，特别会员和综合会员有义务满足客户的交易需求。他们分别发展代理公司，由代理公司和投资者签约。天交所的交易分为两个层次：客户与综合类会员交易，综合类会员与特别会员交易。

  游戏是24小时永不落幕的，规则是：

  普通投资者只能与自己签约的唯一综合会员交易，进入门槛是10万元。

  按天交所要求投资者需缴纳8%的保证金，这意味着10万元资金可以撬起125万的交易量。

  对渴望以小博大的投资者而言，这有着很强吸引力。

  综合会员公司最少需要5，000万资金才能参与交易。

  他们必须按照交易所报价接受投资者的买卖要求，同时可以与特别会员进行交易以对冲自己的风险。

  而一旦综合会员提出买卖要求，特别会员必须接受，也就是说，这个交易体系是由特别会员承担最后风险的。

  综合会员公司金顶集团的市场总监彭占稳表示，“我们后面还有一个特别会员，天交所一共有四家特别会员，是一种跨国型的企业，在国内有资产，在境外也有资产，一般在香港。综合会员要把投资对冲到特别会员那儿去——打个比方说，客户如果卖给我一些单子，我必须买进，同时卖给特别会员，特别会员必须买进，然后卖到国际市场去。” 这意味着市场运行的关键在于特别会员的稳定与规模。

  天交所对特别会员的要求是：注册资本2亿以上，高层中至少要求5人有3年以上金融行业从业经验。天交所的综合会员发展得飞快，在2009年成立之初是10家，一年之后已经增加到42家。

  散户绞杀机

  按照天交所的游戏规则，假如黄金为300元/克，投资者每买卖1克黄金的成本就是0.72元，金价除非一天之内上涨超过这个数额才能不亏本。但这个过程中，会员们却稳赚不赔地赚到了0.24元。

  特别会员的脆弱，使得天交所不得不采取严格限制最大交易量、限制最大持仓量的规则。其最新的持仓限额是黄金60公斤，白银3000公斤。

  以黄金 300元/克、白银7000元/公斤的价格、8%保证金比例计算，这样的持仓限额下，仅需要330万元资金就满仓了，即使考虑到风险因素，450万元资金也就足够了。这个天花板实在太低了，远不能满足实体产业中的各种机构动辄几千万甚至上亿的交易需求。于是，有实力的机构和个人客户往往不屑于进入天交所，剩下的参与者更多的是实力相对薄弱的散户。但是散户要想在这里赚到钱，并不容易。这是因为，按照天交所的规则，散户要博过会员，很难。

  按照天交所的交易规则，投资者们缴纳8%的保证金进行交易，交易需缴纳的费用为：点差，即买卖价差，天通金按现价的万分之八缴纳，天通银的缴费标准则是10元/公斤；手续费，无论买进还是卖出，每笔交易都必须按交易金额的万分之八缴纳；延期费，也称过夜费，如果客户持仓过夜，则需按持仓金额的万分之二每天向综合会员缴纳。

  以黄金为例，假设黄金为300元/克，一买一卖的交易成本为0.72元(300×万分之24(万分之八的点差＋买入时万分之八的手续费＋卖出时万分之八的手续费)。也就是说，即使不过夜，每买卖一克黄金，投资者就需要掏出0.72元。除非在买卖之间金价上涨超过这个数额，不然就会亏本。但与此同时，会员公司却是稳赚不赔的。

  投资者掏出的万分之二十四的成本中，天交所收走万分之六(买卖各万分之三)的手续费，再减掉给代理商的费用(买卖各万分之五)，会员公司净赚300×万分之8＝0.24元。这样的方式，与国际上通行的做市商模式并不完全相同，后者通常是收了点差就不再收取手续费。不仅如此，点差的费率也远低于天交所。

  比如，现在黄金价格是1400美元每盎司，天交所收取万分之八的点差，为1.12美金。但德意志银行的报价是在一盎司黄金上加点差0.3－0.5美金，不及天交所1/2。另外，天津贵金属交易所还规定，不论客户持有什么仓位，都必须按照持仓金额的万分之二比例，每天向会员缴纳递延费，也称过夜费。

  假设金价300元/克，客户一年内平均每天持仓一手(一手最少为1公斤)，需要的保证金为2.4万元，一年下来客户需要向会员支付的延期费为21600元(30万×万分之二×360)，是仓位资金2.4万的90%。

  也就是说，无论客户是买还是卖，只要每天都持仓过夜，一年下来就把自己仓位资金(即实际资金)的90%交给了会员！

  而无论是撮合交易模式的上海还是做市商模式的伦敦，“递延费”都是在持有多头仓位的客户与空头仓位客户之间支付流转。这意味着，对投资者来说，长期来看这项费用之和是零。

  黄金美梦

  面对钱景，会员们疯狂发展代理公司。这些公司仿佛野草一样劲生，在北京的金融街或者国贸，在上海的人民广场，在二线城市的许多黄金地段，很容易就能找到黄金投资公司。这样的公司大多都是两间房、三四个员工，里面的年轻人卖力地讲述着“天通金”、“天通银”12.5倍杠杆的以小博大故事。